地產
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核心觀點：
公司發布2023 半年度業績快報，上半年實現收入158.32 億元，同比增長10.02%，歸母凈利潤11.93 億元，同比下降24.85%；Q2 實現收入92.03 億元，同比增長17.11%，歸母凈利潤9.45 億元，同比增長3.23%；2 季度和上半年業績超預期。
2023H1 行業盈利在歷史底部，華新業績顯著好于同行也好于歷史底部，展現較高的安全邊際。2023H1 行業盈利在歷史底部，華新水泥盈利明顯好于過往周期底部（2009H1、2012H1、2016H1 扣非利潤分別為1.8、0.8、-0.3 億），也明顯好于同行，上半年實現扣非凈利潤12億元，展現出較高的安全邊際。
公司業績超預期主要來自產業鏈延伸和海外業務快速增長。一是骨料和混凝土等非水泥業務拓展快、競爭力強，預計上半年非水泥業務收入占比超35%、毛利占比超40%，上半年骨料和混凝土銷量均高速增長（價格受制于行業需求較差下滑），上半年骨料銷量5051 萬噸（同比+103%），混凝土銷量1095 萬方（同比+82%）。二是公司海外水泥業務加快發展、盈利水平較高，對沖國內水泥主業下行，2022 年海外水泥收入占比14%、EBITDA 占比20%，預計2023 上半年盈利占比繼續提升；中期規劃實現3000-5000 萬噸海外產能。
盈利預測與投資建議。我們預計公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為30/36/42 億元，按最新收盤市值對應PE 分別為10.0/8.4/7.2 倍，PB為1.04/0.99/0.93 倍，參考可比公司估值和公司成長性，我們維持公司A 股合理價值19.64 元/股、H 股合理價值11.00 港元/股的判斷，對應A 股2023 年1.4 倍PB 估值，維持A/H“買入”評級。
風險提示。國內水泥需求下滑、產能嚴重過剩帶來的業績下降風險，生產成本不斷上漲的風險；國際化經營風險等。
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