天天即時看！華泰證券張繼強：固收+正處順風(fēng)期 關(guān)注短端、高等級債券價值

為什么說2022年“固收+”業(yè)績與權(quán)益資產(chǎn)強相關(guān)？今年“固收+”場外資金充裕正處順風(fēng)期？短債和高等級的品種配置價值相對要好，信用下沉、久期策略空間不是特別大？華泰證券研究所副所長、總量研究負責(zé)人張繼強帶來“固收+：冬去春來”主題分享，以下是嘉賓部分觀點，掃碼即可回看全部會議內(nèi)容！

(資料圖)

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01

2022年“固收+”業(yè)績與權(quán)益資產(chǎn)強相關(guān)

不同種類固收+的業(yè)績分化跟權(quán)益?zhèn)}位有一定關(guān)系。過去幾年，權(quán)益在相當(dāng)長的時間內(nèi)都是正貢獻，但是去年權(quán)益成為最主要的一個負貢獻。因為固收它的占比相對比較穩(wěn)定，所以實際凈值的表現(xiàn)跟股指是高度相關(guān)的，很多產(chǎn)品相關(guān)系數(shù)達到0.7－0.8。跟著權(quán)益走的特征比較明顯，權(quán)益是貢獻彈性和波動。去年大家知道權(quán)益特別不好抓，除了大勢環(huán)境不好之外，我們看到很多超預(yù)期的風(fēng)險點，包括俄烏沖突、美聯(lián)儲加息等等，而且從板塊方面也特別難操作。

圖片來源：華泰研究

上圖所示，去年所有行業(yè)中唯一表現(xiàn)好的就是煤炭和能源相關(guān)。事實上，把握難度太大了，因為整個市場只有一個板塊表現(xiàn)持續(xù)好，而且也不是市場之前特別待見的板塊。這種情況下，稍微做一點分散投資就不可能有正回報，這也是導(dǎo)致固收+去年壓力比較大的一個原因。

股債之間輪動去年同樣難把握。因為去年遭遇了美聯(lián)儲加息、俄烏沖突、到年底贖回，是非基本面因素所影響風(fēng)險或沖擊，做資產(chǎn)配置、板塊輪動或者資產(chǎn)之間輪動其實難度非常大。而且債券市場一樣，去年債券市場好幾個來回，要想真正把握波段或者資產(chǎn)切換比較困難。

我們以前都說轉(zhuǎn)債一般會起到一個“進可攻、退可守”的作用。在市場判斷把握不大的時候，用轉(zhuǎn)債可以很好的規(guī)避風(fēng)險。但很遺憾去年轉(zhuǎn)債業(yè)績表現(xiàn)也不好， “正股＋估值＋贖回”出現(xiàn)“三殺”，對于固收+配置也造成了很大的沖擊。總之來講，我們看到固收+產(chǎn)品去年還遭遇了比較明顯的贖回，總規(guī)模出現(xiàn)了明顯的下降。

但是，固收+發(fā)展土壤并沒有完全改變。固收+為什么可以得到很好發(fā)展？比如，理財波動變大之后，大家急需一種波動不大、風(fēng)險收益比或回報中等的產(chǎn)品；各機構(gòu)也都紛紛在固收+上發(fā)力，希望在固收+上取得更大的發(fā)展，我相信都是有共識的。這幾年單一的資產(chǎn)無論股和債都不好做，固收+有一點好的，從投資經(jīng)理的角度，可以主動選擇或者規(guī)避風(fēng)險。比如信用風(fēng)險不太擅長就可以不投，通過多資產(chǎn)的配置和分散達到同樣收益目標之下降低波動的效果，有效提升夏普比率。固收+的根子是什么，其實就是資產(chǎn)配置能力，這是我們所謂的一個命門，它長期可持續(xù)發(fā)展最主要的根基。

固收+最差的一種情景就是流動性緊縮之下的股債雙殺。比如2011年就特別典型，2018年底也曾經(jīng)出現(xiàn)過股債雙殺的情況。因為固收+是權(quán)益和固收都有，一旦雙殺資產(chǎn)配置很多策略是失效的，資產(chǎn)的輪動很可能在這時也非常棘手，又不可能空倉，就容易出現(xiàn)調(diào)整的情況。只有這種情況不出現(xiàn)，我相信總體我們至少還可以發(fā)揮主觀能動性，發(fā)揮資產(chǎn)配置的能力或者輪動的機會。今年我們覺得至少從上半年來看，目前流動性總體判斷還是偏有利。

02

場外資金充?！肮淌?”正處順風(fēng)期

內(nèi)部流動性，貨幣政策在相當(dāng)長一段時間內(nèi)還是要為穩(wěn)增長保駕護航。所以從這個角度，對固收+市場不擔(dān)心最差的情景出現(xiàn)。我們看到整個信貸、理財?shù)睦拾ù婵畹睦首罱荚谧叩?，這種情況之下，我相信投資者也有資產(chǎn)配置的訴求，場外的資金應(yīng)該比較充裕。

第二，北上資金最近正在重新流入，一方面去年由于外資對中國經(jīng)濟悲觀，倉位很低，所以今年有一些補倉的需求；另外，最近一段時間外資也在交易中國復(fù)蘇的概念，驅(qū)動了很多資金有所回流。對債券市場、股市至少不至于雙殺，今年流動性總體還是偏有利，這是一個前提條件。這種情況之下，固收+從資產(chǎn)表現(xiàn)來看處在一個順風(fēng)期。

首先，股市的角度核心矛盾因為正在改變的過程中，內(nèi)外的矛盾都在改變，內(nèi)外的流動性有所改善，傳統(tǒng)春季躁動時點到來。所以這個過程當(dāng)中，我們看到之前的估值底、業(yè)績底、情緒底、政策底都已經(jīng)先后出現(xiàn)了，我們覺得期待合力之下會有一定的反彈。債券市場方面，目前貨幣政策相當(dāng)長一段時間還要保駕護航，基本面正在好轉(zhuǎn)的過程當(dāng)中。但現(xiàn)實當(dāng)中還是偏弱，所以短久期、高等級品種、存單票息和息差的機會存在。而固收+一般會偏好類似品種。所以估值+也不錯。

轉(zhuǎn)債方面，今年雖然估值還是偏貴，但是去年的三大風(fēng)險都逐步有所化解，性價比雖然不如股市，但是個券還是存在一定的機會。所以從目前的情況來看，我覺得從大的市場環(huán)境來看，對固收+還是比較有利。我們都知道，最核心的還是跟權(quán)益有關(guān)。權(quán)益剛才已經(jīng)做了一個簡單的判斷，核心矛盾主要四點。第一，美聯(lián)儲加息現(xiàn)在已經(jīng)進入尾聲了，而且北上資金正在回流；第二，疫情防控已經(jīng)優(yōu)化，看到了一定積極的效果；第三，地產(chǎn)政策的放松和軟著陸有希望。第四，地緣環(huán)境、外圍環(huán)境至少目前來看，大家比較公認的是做多新興，相對做空發(fā)達國家。

當(dāng)然今年板塊輪動應(yīng)該還是比較快，但是不會像去年表現(xiàn)得那么單一、極致，只有一個板塊表現(xiàn)比較好。今年像內(nèi)需、科技自主可控、安全、中國優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，甚至房地產(chǎn)、平臺經(jīng)濟包括國企改革主題都會有一些機會，所以今年機會的把握難度比去年要小一些。

03

關(guān)注短端、高等級債券配置價值

債券市場今年整體環(huán)境不會特別好，單純通過純債獲得比較高的回報是比較困難的。當(dāng)然短端風(fēng)險不大，所以如果能善用一些固收+的策略或者資產(chǎn)輪動，我們傾向于有可能獲得更好的超過純債的回報。相對來說，短債和高等級的品種配置價值相對要好。今年做信用下沉或者久期策略我們覺得空間都不是特別大。而恰恰這一點對固收+比較有利，因為固收+一般在信用下沉方面普遍性都不會做。如果單一的產(chǎn)品預(yù)期回報很高，就必須要做信用下沉，這一點在固收+方面就會好很多，寧愿去承受權(quán)益的風(fēng)險，不太愿意去做過度的信用下沉。固收+產(chǎn)品今年外圍的環(huán)境還是比較有利，今年獲得絕對回報，甚至超過純債的絕對回報的概率比較大。

圖片來源：華泰研究

當(dāng)然大家會有疑問，既然看好權(quán)益，為什么不直接去做權(quán)益？當(dāng)然可以，但是我覺得有幾個點，第一、今年的股市難免會有波折，行業(yè)和擇股的要求還是會比較高，比較考驗專業(yè)能力，大家可以想象一下是不是具備條件；第二，今年股債之間大概率還是有負相關(guān)性，此消彼長，這一般是基本面驅(qū)動。所以固收+如果運用得比較好，其實凈值的穩(wěn)定我覺得比去年要強，比單純持有股或者債要好，所以投資體驗感會略微好。其實大家知道理財去年因為波動比較大，存款利率現(xiàn)在走低也比較明顯，所以我覺得投資者對固收+產(chǎn)品今年的需求還是會有。總體來講，今的固收+產(chǎn)品比去年要更加正面。

行業(yè)格局方面，我相信經(jīng)過去年洗禮之后，對投研的要求越來越高，而且現(xiàn)在看起來頭部機構(gòu)規(guī)模效應(yīng)和馬太效應(yīng)還是挺明顯，這點我相信隨著時間的推移有可能進一步加強。投資策略方面，過去一年多變化不大。因為總體來講新的策略不明顯，像打新可能沒有以前回報那么多，轉(zhuǎn)債比去年好一點，但是在性價比方面一般，可能更多集中在個券。所以投資策略方面，大家都在急需尋找新的策略點。我覺得更多還是在資產(chǎn)輪動方面，行業(yè)的策略方面更多進行分散化策略，股債之間的聯(lián)動方面做更多、更細致工作，可能是大家的重點。投資策略方面看起來還有很多空間在，但受制于產(chǎn)品和發(fā)展的階段，現(xiàn)在巧婦難為無米之炊，只能在更多在很多細化方面、擇時和資產(chǎn)輪動方面可能做更多的文章。我們也都知道，一般產(chǎn)品的發(fā)行、規(guī)模可能會滯后業(yè)績表現(xiàn)，今年的業(yè)績表現(xiàn)如果在上半年稍好之后，我相信產(chǎn)品的規(guī)模各方面在下半年也許會有更好的發(fā)展或者進步。

關(guān)鍵詞： 資產(chǎn)配置 華泰證券 投資銀行